Una normativa emitida por el Consejo Nacional de Supervisión del Sistema Financiero (CONASSIF) y aplicada por la Superintendencia de Pensiones (SUPEN), por la cual se modificó, el 8 de agosto de 2002, la forma de valorar los fondos de pensión, de capitalización laboral y ahorro voluntario, los fondos de inversión y demás carteras administradas por el sistema financiero (bancos, puestos de bolsa, etcétera), estuvo entre las causas de la venta masiva de bonos de deuda pública por inversionistas locales.
Esto causó un retiro de los fondos de pensiones voluntarias, que a su vez llevó a una caída en picada de los rendimientos, en los meses de abril y mayo.
Ernesto Hip Ureña, gerente general de la administradora de pensiones del Banco Nacional, BN Vital, consideró que esa directriz, por la cual se instituyó la Valoración a Precios de Mercado, resultó «uno de los cambios más radicales que ha experimentado el mercado costarricense en los últimos años», y para el cual el pequeño mercado local no está preparado.
«Si bien la valoración a precios de mercado es una práctica mundial aceptada, es importante señalar las condiciones del mercado costarricense, que ha tenido poca madurez para la implementación de este tipo de instrumento, por lo cual se debe revisar si el mercado bursátil, la fijación del vector de precios, así como la demanda y oferta de títulos son los correctos, para que la valoración a precios de mercado actúe sin ninguna distorsión», dijo. (Ver entrevista «Tenemos que acatar la directriz»)Antes de aplicarse la directriz, los fondos de inversión y de pensiones se valoraban con una metodología llamada «al costo», según la cual el patrimonio de la cartera respectiva se valoraba como la suma de los precios a los que fueron adquiridos los títulos o valores en los cuales se invertían los fondos, más el efectivo en tránsito.
«Esto implicaba que los precios de compra de cada título se mantenían invariables hasta que los títulos valores vencieran o fuesen vendidos, de manera que la valoración de la cartera se modificaba únicamente por la renta que generaban los títulos o por la venta de un título a un precio diferente al de adquisición», explicaba Hip, en mayo pasado, en una carta dirigida a los asustados afiliados de BN Vital.
La valoración a precios de mercado implica, en cambio, la existencia de un mayor riesgo, pues todos los días el valor de la participación de cada inversionista o cotizante (el «valor cuota») se modifica de acuerdo con cambios en los precios de los valores que componen la cartera, que a veces serán mayores al monto inicial, a veces menores, dependiendo de las fluctuaciones del mercado, no solo local sino internacional.
En abril y mayo (ver UNIVERSIDAD 1573 y 1574), ante la esperada elevación de las tasas de interés por la Reserva Federal de Estados Unidos, los rendimientos de los bonos o títulos de deuda nacional bajaron, lo cual hizo que algunos inversionistas vendieran sus carteras y esto, a su vez, tiró los precios aún más hacia abajo.
«La baja en los rendimientos de los fondos ha causado temor en los inversionistas, quienes han continuado retirándose de los diferentes fondos, en forma tal vez injustificada. Estos retiros a su vez han generado la necesidad de vender los valores que conformaban las diferentes carteras, a efectos de devolver el dinero a los clientes, y dicha venta no programada y masiva se ha reflejado en una baja en el valor de dichos papeles. Lo anterior ha terminado de afectar a los fondos de manera generalizada», explicó entonces BN Vital a sus afiliados.
Para Johnny Alvarado, profesor de economía de la UCR, la directriz no toma en cuenta las características del pequeño y poco desarrollado mercado de valores local, y se presta a que actores con ventaja puedan manipularlo a su favor.
Alvarado puso el siguiente ejemplo de lo que llamó «un bonito caso teórico académico»:
1. Se anuncia que los títulos disminuyen de precio en el extranjero, digamos del 100% al 97%, es decir, que gracias a la valoración a precios de mercado, los inversionistas perdieron un 3% contable en sus inversiones.
2. Ante este anuncio, se genera pánico y los inversionistas deciden redimir o sacar de manera anticipada poco más de $400 millones.
3. Debido a lo anterior, el contrato le da al administrador del fondo la posibilidad de cobrar una comisión al inversionista por haber retirado los fondos de manera anticipada, comisión que podría ubicarse entre el 2% y el 8%.
4. Para pagarles a los inversionistas los $400 millones, el administrador del fondo debe vender estos títulos en la Bolsa de Valores en Costa Rica, donde los títulos todavía se cotizan al 100%. Entonces, el administrador del fondo recibe la comisión por el pago anticipado y además se gana el diferencial, «porque una cosa es la valoración en una bolsa de valores desarrollada, y otra lo que sucede en nuestra aldea local, que aún no se encuentra ligada a los mercados desarrollados.»
«Se obligó a los administradores de fondos a valorar las inversiones a precios de mercado, aunque no se sabe siquiera si el mercado existe o cuál es el mercado», dijo el economista.
«ES LO CORRECTO»
Contrariamente a las opiniones anteriores, el superintendente de Pensiones, Javier Cascante, defendió la aplicación de la directriz.
«La valoración a precios de mercado es una práctica internacional común que va en beneficio de inversionistas y afiliados, pues cuentan con información transparente para la toma de decisiones. Es por ello que actuando bajo los principios de sanas prácticas del mercado y en todo momento protegiendo el deber de información para inversionistas y afiliados, el CONASSIF aprobó el Reglamento de Valoración de Carteras Mancomunadas, el 8 de febrero de 2002, en la Sesión 279-2002», dijo, tras ser consultado por UNIVERSIDAD.
Agregó que «existen varios argumentos erróneos comúnmente utilizados para justificar la no valoración a precios de mercado. El primero es creer que al valorar al costo se evita o se disminuye el riesgo de una inversión, dado que al valorar a mercado existen riesgos asociados a la «volatilidad» de los retornos que perjudican a los afiliados. En primer término, el trabajo de cualquier gestor o administrador de recursos de terceros es administrar riesgos («volatilidad»), independientemente del método de valoración de las inversiones. No puede pretenderse que aduciendo criterios de registro, se quiera sustituir la tarea de gestión de un fondo mancomunado, el cual es precisamente retribuido por el pago de una comisión», argumentó.
Añadió que en caso de existir volatilidad, «hay que determinar cuáles son las razones por las cuales existe. Si ésta es explicada por el nivel de riesgo de mercado, la administración se logra utilizando técnicas de diversificación. Si por el contrario, la volatilidad es explicada por deficiencias metodológicas en el vector de precios, lo correcto es corregir las deficiencias con el proveedor de precios, pero en ninguno de los casos la recomendación es abandonar la valoración de precios de mercado, ya que se atentaría contra los principios fundamentales de la gestión de un portafolio, que es precisamente la administración de riesgo.»
Para el Superintendente tampoco es válido el argumento de que debido a que los fondos de pensión son inversiones de largo plazo, «lo correcto sería asumir que las inversiones se mantendrán hasta el vencimiento y, por lo tanto, lo que procede es valorar al costo. Esto no es necesariamente cierto. Para citar sólo un ejemplo, en el caso de una caída sostenida en el valor de mercado de algún instrumento, aún cuando esté valorado al costo, dicha variación probablemente inducirá al gestor a recomponer su portafolio. La pregunta relevante aquí es cuál precio fue el utilizado para tomar esa decisión, ¿el de mercado o el valor de costo?», dijo.
No obstante, el diputado Rodrigo Alberto Carazo, miembro de la Comisión de Asuntos Económicos de la Asamblea Legislativa, consideró que la valoración a precios de mercado, en el contexto local, favorece a ciertos agentes y dijo estar a la espera de una investigación que inició la Superintendencia General de Valores (SUGEVAL) sobre la crisis recién pasada.
«La definición de un vector de precios como valoración y como precio de próxima transacción es una medida interesada para la cual el mercado tico no está preparado. De hecho, esto quedó demostrado con el primer socollón. Algunos, con información privilegiada, se aprovechan», dijo.
Agregó que como miembro de la Comisión continuará sus indagaciones -ya se realizaron audiencias con el presidente del Banco Central y con el responsable de SUGEVAL (Ver recuadro: «En investigación»)- y dará seguimiento a lo sucedido «hasta tener una clara exposición de quiénes fueron los que se aprovecharon», de lo sucedido.
«ESTAMOS INVESTIGANDO»
«(…) Cuando estamos en la fase de investigación previa, es muy complicado para nosotros avanzar criterios sobre si creemos que ha habido verdaderas irregularidades. Lo que estamos haciendo es recabando información con el fin de determinar si existen indicios de que hubo alguna forma de manipulación de precios, abrir un proceso disciplinario en el marco del cual se le da debido proceso a las partes.
No puedo decir en este momento y tampoco creo que tengamos presunciones firmes, de que haya habido manipulación de precios, lo que sí quiero decir es que hubo una gran cantidad de operaciones, que hubo caída de precios en algunos casos muy aceleradas, en el curso de una sesión de bolsa algunos precios cayeron hasta un 4% y un 5%, y la actitud que corresponde en el regulador es hacer una investigación sobre esas operaciones y, posteriormente, determinar si corresponde abrir un proceso administrativo que culmine con una sanción.»
Fuente: Respuesta del Superintendente de Valores, Adolfo Rodríguez, a una pregunta formulada por el diputado Rodrigo Alberto Carazo sobre el reciente «crack» en el mercado de valores local. Acta de la Sesión del 1 de junio de 2004. Comisión de Asuntos Económicos de la Asamblea Legislativa.
Gerente de BN Vital
«Debemos acatar directriz»
MARÍA FLÓREZ-ESTRADA
El Lic. Ernesto Hip Ureña, gerente general de la administradora de fondos de pensiones del Banco Nacional, BN Vital, respondió a preguntas de UNIVERSIDAD sobre la aplicación de la directriz «Valoración a Precios de Mercado» por la Superintendencia de Pensiones (SUPEN), cuya vigencia fue decisiva para que ocurriera la reciente «corrida» de inversionistas y cotizantes.
Según explica Ud. en un comunicado a quienes cotizan en BN Vital, fechado en mayo de 2004, la entrada en vigencia de la «Valoración a Precios de Mercado», anunciada por la SUPEN, en agosto de 2002, «resulta uno de los cambios más radicales que ha experimentado el mercado costarricense en los últimos años. ¿Considera Ud. que la puesta en práctica de esta medida fue conveniente?
-Es correcto, la valoración a precios de mercado se implementó en agosto de 2002, cuando se presentaron ganancias de capital importantes para todos los fondos administrados por BN Vital OPC, por lo cual los afiliados obtuvieron rendimientos bastante altos. Sin embargo, con el paso de los meses ha existido una volatilidad en los precios de los instrumentos que componen nuestras carteras, ajustándose en los últimos meses.
Si bien la valoración a precios de mercado es una práctica mundial aceptada, es importante señalar las condiciones del mercado costarricense, que ha tenido poca madurez para la implementación de este tipo de instrumento, por lo cual se debe revisar si el mercado bursátil, la fijación del vector de precios, así como la demanda y oferta de títulos son los correctos, para que la valoración a precios de mercado actúe sin ninguna distorsión.
¿Considera Ud. que se informó suficientemente al público sobre las consecuencias que este cambio radical podía tener -para bien o para mal- en sus pensiones?
-Creo que la información que se suministró fue adecuada, sin embargo las personas no consideraron que la situación podría tener un ajuste a la baja, por lo cual es evidente que debemos retomar el tema de la información y que los ahorrantes puedan profundizar sobre el tema antes de firmar un contrato de pensiones y de realizar sus aportes.
Esta valoración a precios de mercado ¿obliga al público cotizante a estar atento diariamente a la información económica internacional y a entender el comportamiento de los mercados de valores, para saber qué hacer con su ahorro?
-Debido a que existen reglas claras en el tema de las inversiones, somos conscientes de que las inversiones se deben realizar con la mayor diversificación, como se establece en la teoría de portafolios de inversión. Sin embargo, debe culturizarse a los afiliados en el tema de valoración a precios de mercado, y por ser este un producto de largo plazo, ya que es de pensión, las personas deben ver el rendimiento anualizado o durante todo el período que ha permanecido en el fondo y no en forma puntual un día o un mes.
La principal queja constatada por UNIVERSIDAD entre personas que ahorran en BN Vital es que confiaron en que, por ser un fondo de pensiones de un banco público, sus pensiones estarían seguras, no correrían riesgos. Ahora se constata desconfianza e incertidumbre. ¿Qué puede Ud. decirles a estas personas?
-En cuanto a las personas que tienen sus ahorros en fondos de pensiones, debe tenerse claro que nosotros nos apegamos a las reglas y leyes establecidas para el sistema, según las cuales todas las operadoras, sean de bancos públicos o privados, y las de otro tipo de instituciones (INS, CCSS o Magisterio), funcionan bajo las mismas condiciones y el mismo marco legal, por lo cual deben tener claro que sus fondos estarán acorde con estos lineamientos. Sin embargo, no podemos evitar valorar a precios de mercado, ya que fue una de las directrices que establecieron los entes reguladores, por lo cual debe respetarse.
